次贷证券公司为了降低债券风险，购买了“信用违约掉期”保险。这个特殊的保险又引发了世界各地的金融投资者参与这场疯狂的赌博，最终他们之中的大部分人都卷入这场金融海啸，血本无归。

　　本文作者为牛津大学博士，在美国华盛顿的一家世界著名国际金融机构工作多年，她根据自己的亲身经历和观察撰写了此文，以通俗晓畅的文字进一步解读这场金融危机。

　　次贷证券公司可以从评估公司手里拿到低风险的评级，不过，它心里明白，这只是一纸标签，虽然可以帮助它促销债券，但如果次贷真的出了问题，这标签只是意见，评估公司是受“言论自由”保护的，评估公司可不会赔偿它的损失。为了在万一出问题的时候得到赔偿，证券公司给自己发放的债券买了一种特殊的保险：信用违约掉期（ＣＤＳ）。有了这种保险一方面可以在次贷出问题的时候获得赔偿，另一方面还可以帮助债券得到更好的评级（有保险支撑的债券自然风险更加低）。这更好的评级可以给证券公司更多的好处，有利于它的促销，使它不必持有太多的保证金。根据规定，风险越高的债券，要求发放债券的公司持有的保证金越高；风险越低的债券，要求持有的保证金越低。证券公司是希望自己的资金被绑住作保证金的越少越好，所以纷纷给自己的债券买信用违约掉期的保险。

　　信用违约掉期的赌博

　　信用违约掉期是华尔街近十余年来的一种创新金融衍生品，它是一个双边的买卖合同，买方付给卖方保费，卖方同意在买方投保的抵押债券出现违约问题时，按合同的规定付给买方赔偿金，买方用信用违约掉期的保险来对冲可能出现的风险。这种情况可以用小王大李的例子来比喻说明，大李怕小王出问题不能还款，和赵五签了信用违约掉期的合同。大李付给赵五保险费，如果小王出了问题，赵五要付给大李赔偿金；如果小王不出问题，赵五不必付出赔偿金，而大李付出的保险费就全部落进了赵五的腰包。保险费的高低和人们对未来风险的预期直接相关，如果觉得小王出问题的可能性很低，保险费就会很低；如果觉得小王出问题的可能性很高，保险费就会很高。至于小王究竟会不会出问题，那就是各人见仁见智，人们可以凭直觉经验、可以用数学模型、也可以用传统的定性分析方法来进行判断。当信用违约掉期流行起来之后，许多和小王的贷款不沾边的人也来买这种保险。如果有人觉得小王会出问题，他也可以去向赵五买保险，尽管他根本没有借给小王任何贷款。只要他付了保险费，小王一旦真的出了问题，赵五就要付给他赔偿金，虽然小王并没有给他造成任何损失。于是，许多人就来赌小王会不会出问题，那些赌小王会出问题的人纷纷买保险，赌不会出问题的人纷纷卖保险。当信用违约掉期以这种形式卷入了次贷，小王问题的牵扯面就加倍扩大了，不仅仅是大李，也不仅仅是再加上赵五，而是还要牵扯到许许多多和小王根本不认识、不相关的人，他们都会因为小王的违约与否，而或赚或赔。这种赌保险费的买卖，很容易让人联想到侦探小说。某人买了另一个人的人寿保险，当另一人被谋杀之后，某人就得到了巨额保险赔偿金……这两类保险有一个共同点，买保险者不是被保人自己，当被保人遭了灾，买保险者就能获利；买保险者有既得利益的动机，希望被保人遭灾。

　　在华尔街，最初发明设计信用违约掉期这种衍生品的主要目的，是为了对冲避险，通过买保险、付保险费把债券的风险冲淡避开。它诞生于上世纪９０年代，正是“去管制”浪潮汹涌澎湃时，它充分享受了不受管制的自由，发展得惊人迅猛。在这迅猛发展的背后，隐藏着重重险恶。

　　信用违约掉期的合同还可以转手买卖，可以进行国际间的交易，许多外国的投资者和投机者都卷入了这场衍生品买卖的嘉年华，加入了华尔街的狂欢节。

　　赌上加赌的华尔街狂欢

　　当大量信用违约掉期合同被转卖来转卖去的时候，人们感到很需要有某种指数来反映大市上的次贷债风险，使他们做买卖时可以有所参考。因为评估次贷债券的风险太过复杂，一般人没有评估公司那样的人力物力去做评估，看指数作参考是便捷的方法。近几年来就有人发明了一系列的指数，譬如ＡＢＸ，这是２００６年初发起使用的一个指数群，它追踪记录信用违约保险的买卖价格。这些指数给投资者提供了参考，同时又提供了新一轮投机的工具，有人开始赌这些指数的涨跌，关于指数的掉期衍生品合同大量出现。华尔街的化妆舞会上涌现出了许多新衍生品面具，诡异深奥，复杂莫测。创造这些新产品的人把奇异的衍生品吹得神乎其神，能避险、能投机、能前所未有地赚大钱。越来越多的投资者疯狂地冲入这场空前的嘉年华狂欢。

　　这些衍生品的交易几乎完全不受管制。制造次贷债券的时候，制造者们的杠杆是大于资本金３０～５０倍；制造这些衍生品的杠杆则无人知晓其长度，因为它们是不受管制的、不透明的。究竟有多少金融衍生品被制造出来了呢？没人能准确回答这个问题。据国际对冲和衍生品协会估计，２００８年春天大约有６２万亿美元的信用违约掉期。这还不包括其他类型的金融衍生品，有人估计所有金融衍生品的总额会达４００万～５３０万亿美元之间。这个数目究竟有多大呢？美国２００７年的国内生产总值（ＧＤＰ）不到１４万亿美元，美国从二战以来所生产累积的全部国内生产总值也不到４００万亿美元。想当初，小王们借次贷买房子，他们借了多少钱？就算他们的房子全跌了、全违约了，他们究竟能造成多大损失？据美联储最初的估计，房屋次贷的损失大约只有０．１万亿美元。正是无数透明和不透明的杠杆，把次贷的烫手山芋最终变成了庞大的原子弹。

　　金融原子弹的大规模杀伤力

　　当房地产价格大幅度下降之后，它展示出了连锁反应的大规模杀伤力。房价下跌引起了大量的次贷违约，次贷债券公司买了信用违约掉期的保险，本以为出了违约问题可以拿到赔偿金。但是，当大量的次贷债券公司都来讨赔偿金的时候，那些卖保险的机构完全没有充足的资本金来支付，它们不得不宣布破产倒闭。它们的破产引发了债券公司的一连串问题，不仅仅没有了预期的赔偿金，更重要的是债券没有了保险的支撑之后必须降低风险的评级，而风险评级的降低就要求债券公司增加持有的保证金，此时的债券公司哪里还有钱来增加保证金？次贷的钱收不到了，赔偿金拿不到了，保证金却要大幅增加，它被逼入了破产的深渊。债券公司一破产，它们用３０、４０、５０倍的杠杆发行出去的金弹债券立刻都贬值成了废纸，全世界持有这些废纸债券的人都被金弹炸得血本无归。在次贷债券持有人受伤的同时，那些赌衍生品的人也纷纷受伤，所有赌“次贷不会出问题”的人都赌输了，要付出巨额赔偿金，如果他们付不出钱，就也要步入破产的深渊。那些赌“次贷会出问题”的人是赌赢了，是可以去拿赔偿金，但是如果那些应付出赔偿金的人已经破产，他们也是拿不到钱的。当然，有少数人及时地拿到了赔偿金，他们是此次金融海啸中极少的赢家。

　　风险对冲的保险者本来应该扮演减少风险的角色，但在缺乏监管、贪欲横流的情况下，他们变成了风险扩大者。美国的“去管制”、放任市场、贪婪消费制造了一颗空前的金融原子弹，它的大规模杀伤力使无数人受到了伤害。

　　金融海啸催生发展模式革命

　　金融海啸并没有完结，它的杀伤力正向实体经济侵入，目前各国都在加紧制订抗海啸、保经济的新政策。金融海啸使美国模式的神话破灭，制订什么样的新政策，反映了人们在“后美国”时代的反省和探索。各国将会出台各种各样的新政策，学术界也将会提出各种各样的新思路。已经有人在预言，金融海啸将催生一次社会发展模式的思想革命，这将是一次范式转移，是基本理论的结构性变革，就像从中世纪的地心说转移到哥白尼的日心说。

　　（：：完）